本報記者肖君秀深圳報道

這一周，債市、股市堪稱驚心動魄！

11月17日，A股經(jīng)歷一周內(nèi)的第三次下挫，上證指數(shù)跌去0.48%，從3450點高點掉頭摔入3300點區(qū)間。債市更是凄風(fēng)苦雨，11月14日多品種債券期貨暴跌至歷史新低，同時十年國債收益率飆升至4%“頂點”。

高利率被看作股市、債市的鉗制，整個市場都感覺利率“高處不勝寒”。九州證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄧海清喊話：危險！危險！到底什么能拯救雪崩的債市？

年底錢緊利率攀升，機(jī)構(gòu)借錢難借錢貴，這種局面將會較長時間持續(xù)。“十年國債收益率大概率維持4%上下高位震蕩，除非經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)斷崖式下跌，或者監(jiān)管大幅度放松，但是這兩個因素都不能成立。” 招商銀行資產(chǎn)管理部高級分析師劉東亮對《華夏時報》記者稱，目前還看不到利率下行。

經(jīng)濟(jì)韌性增強(qiáng)，金融監(jiān)管趨嚴(yán)，利率維持高位，投資變得更加復(fù)雜。房地產(chǎn)強(qiáng)調(diào)居住功能抑制投資屬性，推行“租售并舉”；債券市場受高利率抑制，步入了漫漫熊市，嚴(yán)冬到來；股市堪稱慢牛，二八格局顯現(xiàn)，大部分股票下跌，少部分股票上漲。華南一上市券商副總對《華夏時報》記者稱：“企業(yè)杠桿率偏高，重點要提升直接融資比例，股市規(guī)范健康發(fā)展很必要，慢牛值得期待，但僅是結(jié)構(gòu)性牛市，個股選擇要格外謹(jǐn)慎。”

債市暴跌傳染

這一次，股市沒有躲過去，債市的暴跌具有了傳染性。

11月14日，十年期國債期貨主力合約盤中再創(chuàng)歷史新低，債市標(biāo)桿品種十年期國債收益率盤中突破4%，而上一次是3年前的2014年10月，這讓整個資本市場都不安起來。

當(dāng)天，六連陽的A股跟著向下摔，上證指數(shù)盤中跳水擊穿5日均線，跌幅0.53%，個股更是慘淡，近2300家個股下跌，多只個股跌停。市場利率風(fēng)向標(biāo)——十年國債收益率站上4%高位，這是格外錢緊的信號，債市恐慌迅速傳染，股市開始出現(xiàn)連續(xù)下跌。

11月15日A股跌幅擴(kuò)大，上證指數(shù)下跌了0.79%，更多中小盤股遭遇大跌；11月17日，上證指數(shù)再次下跌0.48%。一周下來，上證指數(shù)從近兩年的最高點3450點掉頭而下，回到3300點的區(qū)間蹲守。

十年國債利率一直被視為市場無風(fēng)險收益率的標(biāo)志，也是市場利率的風(fēng)向標(biāo)，未來市場上錢到底有多緊，看看這個指標(biāo)便一目了然。4%是過去多年來十年國債收益率的“頂點”，一旦突破4%對市場心理的沖擊不言而喻，市場出現(xiàn)恐慌情緒。

對于“股債雙殺”，方正證券研究所副總裁、固定收益首席分析師楊為敩認(rèn)為，一是流動性偏緊；二是流動性偏緊的基礎(chǔ)上并沒有實際業(yè)績可以支撐估值；三是投資者信心非常脆弱，更多的是恐慌性思維。

劉東亮分析稱，市場擔(dān)心金融監(jiān)管將進(jìn)一步收緊，同時年底各家銀行資金負(fù)債壓力較大，資金緊張，市場更為敏感。

今年以來，金融系統(tǒng)一直都是嚴(yán)格監(jiān)管的基調(diào)，年底市場資金更為緊張，十年國債收益率攀升至4%，銀行的理財產(chǎn)品收益率最近奔向5%了，可見市場錢緊的程度。

鄧海清說，10月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)全面低于市場預(yù)期，生產(chǎn)、投資、消費、房地產(chǎn)數(shù)據(jù)全面回落，債市對此的第一反應(yīng)依然是大跌，需要防止債市“灰犀牛”。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，中國10月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長6.2%，預(yù)期6.3%，前值6.6%；中國10月社會消費品零售總額同比增長10%，預(yù)期10.5%，前值10.3%；中國1-10月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長7.3%，預(yù)期7.3%，前值7.5%；中國1-10月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增速小幅回落至7.8%。

“底線思維不是簡單地通過‘緊貨幣+嚴(yán)監(jiān)管’防范金融系統(tǒng)風(fēng)險，也需要避免由于處置風(fēng)險引發(fā)更大的風(fēng)險。”鄧海清稱。

市場更大的擔(dān)心是，經(jīng)濟(jì)低于市場預(yù)期，而監(jiān)管還將進(jìn)一步收緊。華創(chuàng)證券資產(chǎn)管理部總經(jīng)理、固收研究首席分析師屈慶稱，從十九大對金融監(jiān)管的定調(diào)來看,金融監(jiān)管未來進(jìn)一步收緊將是大概率事件，資管新規(guī)和同業(yè)存單的監(jiān)管有望在近期落地。

嚴(yán)監(jiān)管之下，長端利率仍有可能進(jìn)一步上行。央媽和金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)又是怎么想的？股市、債市甚至房市……瞬息萬變的資本市場，又將如何把握？

4%高利率“秘密”

十年國債利率站上4%的歷史高位，央媽的底牌到底是什么？錢都不愿意配置債券了，都跑到哪兒去了？股市、房市又將受到如何影響？

聯(lián)訊證券董事總經(jīng)理、首席宏觀研究員李奇霖分析稱，銀行吸收存款投放貸款賺存貸差，資產(chǎn)配置順序是先貸款后利率債，實體的融資需求旺盛，進(jìn)而導(dǎo)致信貸多增，債券的配置盤額度就少了，債券市場收益率也會水漲船高。其次，地方債發(fā)行壓力對利率配置產(chǎn)生了分流壓力，今年面臨著更強(qiáng)的融資需求和更嚴(yán)格的監(jiān)管環(huán)境，因此對債市沖擊要強(qiáng)于以往，同時明年預(yù)計還有5.5萬億地方債發(fā)行，銀行不得不準(zhǔn)備“子彈”預(yù)備明年。再次，存款脫媒導(dǎo)致表內(nèi)配置力量被稀釋，居民部門購買了銀行表外理財、信托計劃、券商資管計劃等，從銀行三季報來看，中小行存款增長并不顯著，不少銀行存款增速較2016年同期大幅降低。此外伴隨著互聯(lián)網(wǎng)金融渠道的普及，居民財富管理意識在逐步覺醒，這也加劇了存款脫媒的速度。

總之，銀行等金融機(jī)構(gòu)一是沒錢配置債券，二是有限的錢投向了其他收益率更高的領(lǐng)域，而非債券。實際上背后的根本原因是，經(jīng)濟(jì)的韌性在增強(qiáng)，并沒有出現(xiàn)市場預(yù)期的大幅下行，央行堅持偏緊的貨幣政策，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)嚴(yán)格監(jiān)管，金融去杠桿仍在進(jìn)行。

這從央媽的操作手法可以看出來，流動性管理采取“削峰填谷”，即當(dāng)流動性緊時釋放資金，寬松時收回資金，從而維持流動性緊平衡，同時保證不發(fā)生流動性危機(jī)。

這段時間“股債雙殺”之時，央媽一直沒閑著，都在進(jìn)行“填谷”操作。11月10日，央媽一改此前的凈回籠資金，轉(zhuǎn)為連續(xù)凈投放，當(dāng)天凈投放500億元；11月13日，實現(xiàn)凈投放1500億元；11月14日，再次凈投放1400億元；11月15日，凈投放增加至2200億元；11月16日，又大力釋放了3100億元資金。連續(xù)5個交易日，央媽通過逆回購總共向市場凈投放資金高達(dá)8700億元。

然而，央媽并非拯救債市、股市，而是防止金融機(jī)構(gòu)發(fā)生流動性危機(jī)，釋放的資金也只是填補(bǔ)“缺口”而已。兩年前央媽的寬松貨幣政策一去難返，屈慶建議，繼續(xù)保持謹(jǐn)慎，做好未來收益率繼續(xù)上行且將在較長時間內(nèi)維持在4%以上的準(zhǔn)備。

屈慶表示，政府對一定范圍內(nèi)的經(jīng)濟(jì)增長波動均可以被接受，經(jīng)濟(jì)仍然具有韌性；通脹方面PPI持續(xù)高位將增加其向CPI的傳導(dǎo)作用，疊加近期逐步上升的商品價格和地緣政治風(fēng)險再加上油價上漲，通貨膨脹預(yù)期將會成為主導(dǎo)后市強(qiáng)勢因子；央行維持流動性緊平衡政策不變，金融監(jiān)管趨嚴(yán)邏輯不變。

房債股的較量

從某種角度來說，資本市場其實就是與利率市場的一場“較量”。

一般來說，貨幣寬松，利率越低，流動性泛濫之下資本市場往往會一路歡歌。比如2015年，連續(xù)降準(zhǔn)降息A股站上5000點，債券牛市交易員年薪數(shù)百萬也不在話下。然而現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，央行貨幣政策采取逆周期調(diào)控手法，雖然基準(zhǔn)利率沒有上調(diào)，但是市場利率今年一直維持在高位。

緊貨幣、高利率在房地產(chǎn)調(diào)控上已經(jīng)顯現(xiàn)，現(xiàn)在一線城市首套房子需基準(zhǔn)利率上浮10%，二套房子基準(zhǔn)利率上浮20%以上。高利率對房地產(chǎn)投資產(chǎn)生了一定的抑制作用，過去投資性房地產(chǎn)熱火朝天，如今房地產(chǎn)變天了。

11月16日，安信證券發(fā)布的最新策略稱，租購并舉，房地產(chǎn)迎20年來最大變局。十九大報告強(qiáng)調(diào)要建立“多主體供給、多渠道保障、租購并舉”的住房制度，這將會是房地產(chǎn)長效機(jī)制的核心。房地產(chǎn)將回歸其居住屬性，淡化投資屬性，弱化其在經(jīng)濟(jì)中的支柱地位。在租購并舉這一表述中，“租”排在“售”的前面，說明房屋租賃將成為未來一段時期房地產(chǎn)政策的主要著力點，是“多主體供給、多渠道保障”的關(guān)鍵元素。

天風(fēng)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉煜輝日前發(fā)表演講稱，最近5年隨著資本膨脹，導(dǎo)致金融泡沫、地產(chǎn)泡沫迅速興起，解決矛盾的政策邏輯出發(fā)點就是節(jié)制資本。

不過，從目前一線房地產(chǎn)市場來看，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)、市場利率高企之下，房價并沒有出現(xiàn)大跌。經(jīng)濟(jì)的相對樂觀與房地產(chǎn)調(diào)控政策相較，房價實際上維持相對穩(wěn)定，穩(wěn)定，并非大漲，也并非大跌，或許這就是政府的底牌，也是高利率的底氣。

十年國債收益率高企4%之時，股市又將如何呢？11月16日，證監(jiān)會副主席李超稱，將著眼于提升直接融資比重，繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)股票發(fā)行制度改革，拓展多層次、多元化、互補(bǔ)型股權(quán)融資渠道。積極引導(dǎo)各類長期資金有序入市，大力發(fā)展長期機(jī)構(gòu)投資者。

上述華南上市券商副總認(rèn)為，未來股市的方向很明顯，改革開放規(guī)范，向成熟市場靠攏，所以更側(cè)重價值投資，抑制投機(jī)炒作。高利率之下，經(jīng)濟(jì)向好之時，股市進(jìn)入“慢牛”行情，但是僅存在結(jié)構(gòu)性行情。

顯然，高利率環(huán)境之下，股市普漲的行情沒有了，機(jī)會僅僅存在于某些板塊和個股方面。

十年國債利率站在4%的頂點，債市的選擇更加糾結(jié)。目前雖然是熊市的底部，但是牛市還有多遠(yuǎn)呢？最怕的是死在黎明前的黑暗。劉東亮分析，即使明年利率向下走，也會下行非常緩慢，債市投資沒有明顯的大機(jī)會，“但是從長遠(yuǎn)配置的角度來看，目前是一個非常有吸引力的價格。”