中國(guó)國(guó)旅近日公告稱，控股股東中旅集團(tuán)與海南省國(guó)資委簽署股權(quán)無(wú)償劃轉(zhuǎn)協(xié)議，海南省國(guó)資委將其持有的海南省免稅品有限公司（以下簡(jiǎn)稱：海免）51%股權(quán)無(wú)償劃轉(zhuǎn)給中旅集團(tuán)，換取中國(guó)國(guó)旅2%的股權(quán)，中旅集團(tuán)立即啟動(dòng)程序，將所持海免公司51%股權(quán)注入上市公司。業(yè)內(nèi)人士表示，此次劃撥方案，海免若順利完成注入，一方面國(guó)旅將獲得控股�？诿捞m機(jī)場(chǎng)免稅店，另一方面深度綁定海南旅游業(yè)，將享受更多政策紅利。

　　海免公司2011年成立，在海南省范圍內(nèi)從事離島免稅品特許經(jīng)營(yíng)，旗下有海免云商、博鰲精品城、香港海免三家全資子公司，以及海口美蘭機(jī)場(chǎng)，觀瀾湖國(guó)際購(gòu)物中心和海南海中免三家控股子公司，其主要業(yè)務(wù)來(lái)自于控股子公司�？诿捞m機(jī)場(chǎng)免稅店。

　　招商證券指出，近期中旅集團(tuán)旗下的中免集團(tuán)將下屬83家全資或控股子公司股權(quán)劃轉(zhuǎn)至中免海南公司，中旅集團(tuán)國(guó)內(nèi)總部從北京遷入�？�。10月11日，國(guó)務(wù)院印發(fā)促消費(fèi)機(jī)制實(shí)施方案，提及將制定出臺(tái)海南建設(shè)《國(guó)際旅游消費(fèi)中心實(shí)施方案》，而海南政府此前也表示下半年推動(dòng)�？谑袇^(qū)免稅店開(kāi)業(yè)、瓊海免稅店開(kāi)工，中免集團(tuán)將與海免進(jìn)行更多合作，有望享受海南免稅政策紅利。

　　對(duì)于此次劃撥方案，申萬(wàn)宏源分析指出，海免主營(yíng)美蘭機(jī)場(chǎng)免稅，本次方案雙方收益對(duì)等。海免旗下共7家子公司，其中最主要業(yè)務(wù)為經(jīng)營(yíng)�？诿捞m機(jī)場(chǎng)免稅店，海免持有對(duì)應(yīng)子公司51%股權(quán)。美蘭機(jī)場(chǎng)免稅店2017年銷售額21.5億元，2018年上半年進(jìn)店購(gòu)物旅客超60萬(wàn)人次，銷售額超12億元。2017年中國(guó)國(guó)旅實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)25.31億元，其2%的股份對(duì)應(yīng)的權(quán)益凈利潤(rùn)為5062萬(wàn)元。假設(shè)其余子公司無(wú)貢獻(xiàn)，僅美蘭機(jī)場(chǎng)免稅店貢獻(xiàn)利潤(rùn)，2017年估計(jì)美蘭機(jī)場(chǎng)免稅店凈利潤(rùn)體量為2億元，則海免的51%股份對(duì)應(yīng)的權(quán)益凈利潤(rùn)為5202萬(wàn)元，雙方本次互換基本實(shí)現(xiàn)收益對(duì)等。此次大股東控制海免后，基于避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)原則預(yù)計(jì)后續(xù)會(huì)將海免注入上市公司體內(nèi)，則中國(guó)國(guó)旅將擁有美蘭機(jī)場(chǎng)免稅店26%的權(quán)益。按照國(guó)旅1129億市值計(jì)算，2%的股份對(duì)應(yīng)22.58億估值，也就是對(duì)應(yīng)海免整體估值44.27億元，對(duì)應(yīng)市銷率約2倍，市盈率44倍�？紤]美蘭店在經(jīng)營(yíng)上比三亞海棠灣規(guī)模小，且經(jīng)營(yíng)范圍在機(jī)場(chǎng)隔離區(qū)，轉(zhuǎn)化率和客單價(jià)低，推測(cè)凈利率水平在9%至10%，低于海棠灣2017年14.97%的凈利率。若整合之后，經(jīng)營(yíng)效率提升、大件產(chǎn)品采購(gòu)合作以及雙方獲取的離島免稅“合作”的協(xié)同效應(yīng)有望凸顯。若合并成功，則規(guī)模效應(yīng)預(yù)計(jì)會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)（目前海免已經(jīng)部分由中免供貨），同時(shí)兩離島免稅店合作多余競(jìng)爭(zhēng)，離島免稅牌照的高度整合后，博鰲店及�？谑袃�(nèi)店也大概率預(yù)期由雙方合作經(jīng)營(yíng)。